用业务的“深”“沉”，挽回资本市场的“佛系”。

鲸商(ID：bizwhale)原创 作者 | 李清乐

什么样的业绩，才能让中概股“翻身”？什么样的环境，才能让投资人重拾信心？

毕竟过去一年多来，中概股集体跳水，一直压抑至今，特别是过去半个月里，中概股更是经历了“过山车”式的跌宕起伏。

近日，阿里宣布新一轮100亿股票回购计划，将去年150亿美金回购计划扩大至250亿美金，创下中概股回购规模的历史纪录。同一天，小米也抛出120亿港元股票回购计划。加之此前京东的30亿美金股票回购计划、腾讯音乐10亿美金的股票回购计划，以及富途证券8亿美元的股票回购计划……

一场中概股“自我救赎”的回购潮正席卷而来。以“本分”、“克制”为企业文化的拼多多，尽管也没幸免市值暴跌，股价从2021年2月峰值时的212美元/股，跌至今年3月18日低谷时近23美元/股，市值跌去了89%；虽然这两天反弹至45美元/股左右，但丝毫不影响拼多多“佛系”对待资本市场的态度，并没有抛出任何股票回购计划。

覆巢之下，岂有完卵。拼多多的底气来自何方？我们试着从他们刚发布的最新财报中窥视一二。

重新定义“增长”

成立三年上市，四年平台GMV过万亿，五年月活跃用户数过5亿。这是拼多多曾经高速增长的“神话”，如今还要继续保持过往的狂奔增长，恐怕与事实相违悖。

3月21日晚，拼多多发布2021年全年及第四季度财报显示，去年公司营收939.49亿元，较2020年增长73.6％，主要源于在线营销技术服务收入，以及交易服务收入的增长。其中，四季度营收272.31 亿元，同比增长3％。

值得注意的是，拼多多已连续第三个季度盈利，2021Q4经营利润约69.1亿元，同期亏损约20.5亿元，利润率分别为25.4%、—7.7%。盈利的迅速提升，得益于拼多多在营销推广方面的缩减。2021Q4营销推广费用约113.7亿元，比去年同期少了33.4亿。

营销费用的缩减，并未带来平台成交额的缩水。2021年全年，拼多多GMV达24410亿，较上一年16676亿元，增长了46.4%；2021年活跃用户平均消费金额，也从2020年的2115元，提升至2810元，增幅达32.9%；货币化率对应也提升至3.85%。

过去，无论是资本市场，还是电商商家，大家对拼多多高速增长最大的预期来自用户端，主要关注两个维度：

其一，拼多多APP单季度月活跃用户数，这块直接反映了当月用户主动花时间在平台“逛”的人气，不与上月累计叠加的。拼多多2021Q4月活用户数约7.334亿，同比增长1.88%，环比出现了-1.09%的负增长。主要原因可能还是该季度，虽然有双11，但拼多多并未加大营销推广力度去正面竞争，以及“抖快”等直播平台对用户时间的抢夺。

其二，拼多多年活跃买家数，能直接反映平台的有效成交用户规模，全年可累计叠加，这部分用户包含拼多多APP和微信小程序等渠道。财报显示，截至2021Q4拼多多的年活跃买家用户规模为8.687亿，比上年8.238亿增长了4490万，增速约10.19%。

与绝大多数互联网平台一样，拼多多的用户规模增速放缓，也将成为“常态”。一方面是整个大环境相关，国内电商用户增长已接近上限。据中国互联网络信息中心(CNNIC)发布的第49次《中国互联网络发展状况统计报告》显示，截至2021年12月，我国网民规模达10.32亿。

另一方面，随着拼多多的用户基数的壮大，增长量的反衬不会明显。如果还以用户增长视角衡量这家公司的潜能，那得指望拼多多拓展“海外业务”撑起一片天。因此，鲸商认为，对拼多多的“增长”重新定义，来自于效率、效益的提升空间。

从哪挖掘“双效”

“百亿补贴”一直是拼多多的增长“杀手锏”，并延续至今，但力度明显有所缓和。2021Q4拼多多的营销推广费用约113.7亿元，比上年同期147.1亿元，降低了22.7%，按营销推广/营收占比（费率）来看，已从55.4%下降至41.8%，但单季度营收却体量不减反增（不考虑增速减缓情况），可见其转化效率明显提升。

互联网行业越往后，拉新获客成本就越高。按照拼多多财报市场推广费用及年新增买家数，来推算其平均获客成本，2019年、2020年及2021年分别为，163元/人、203元/人及558元/人。

上文也提到了，拼多多2021年活跃用户平均消费金额，已从上一年的2115元，提升至2810元，增幅达32.9%。这里要深挖的是其交易成效的提升，来自哪？鲸商认为主要来自消费客单价的提升、复购率的提升。

细分来看，可能来自业务层面的带动，比如，多多买菜提升了复购；百亿补贴推动“新国潮”等品牌消费，能拉升客单价。

此外，在本次财报发布后的分析师电话会上，拼多多董事长兼CEO陈磊表示，拼多多在2021年把重点过去的营销转向研发，将为公司的长远发展打下坚实的基础。

财报显示，拼多多2019至2021年，过去三年的研发费用分别为38.7亿元、68.9亿元、89.9亿元，距离去年他们宣布的“百亿农研”近在咫尺，预计2022年研发费用破百亿。但营销费用在营收中的占比，从2019年的12.8%，下降至2021年的9.6%。

管理费用方面，主要用于员工薪酬，拼多多单季4亿元左右，没有太大变化，其财报中并未披露具体人数，不过按照2020年10月陈磊透露拼多多员工接近7000人，反推当前可能在此基础上略有增幅，人均3亿多的GMV人效颇为可观。

财报中另一个值得注意的信息，拼多多2021Q4自营业务收入进行快速收缩，仅有8000元万的营收，而2021Q1时尚有51.2亿元的营收，此举与正要发力自营电商的天猫、美团形成鲜明的战略反差。

农业“杠杆”能撬多高

陈磊在财报中表示，“与前两个季度一样，我们将把第四季度的利润也用于农研科技领域，持续推动农户直连数字经济。”分析师会上，他还表示，“未来的增长需要有策略性、结构性的进化。”

他举例：拼多多会关注如何利用核心技术，为农业生产提高效率，减少浪费，消费者在买到更实惠，更优质的农产品的同时，帮助农户增产创收，销售农产品上行的好处。流通方面，通过技术提升农产品的流通效率，完善农村的物流体系。

拼多多财务副总裁刘珺透露，在农产品“零佣金”以及重投农业的策略下，平台涉农订单的增幅明显。数据显示，过去一年，拼多多平台上累计产生了610亿件订单，同比增长59%。

据拼多多历年财报显示，2018年—2020年，其农产品GMV分别为653亿元、1363亿元、2700亿元，保持了每年增长翻番。2020年，拼多多农产品在总商品GMV中的占比已达16%，较2019年增长了3%。

鲸商曾在《拼多多为何“死磕”农业？》一文中分析了原因，是在积极响应国家乡村振兴与共同富裕的伟大战略。通过技术创新，拼多多在农业领域持续加码“做重”，更有利于在该领域构建行业壁垒。把原产地直达消费终端，去中间环节，农贸流通体系发生改变；新技术提高小农经济自动化、机械化水平，奔向“大农经济”。

为实现目标，去年拼多多除了抛出“百亿农研”计划外，还先后推出“多多农研科技大赛”，探索用前沿科技种草莓、种番茄；并先后联合国粮农组织、浙大携手启动“全球农创客大赛”，联合国内产学研机构主办“首届中国农业机器人创新大赛” 等。试图打破国界限制，调动“产、学、研”的力量，共同推动智慧农业的发展。

在疫情反复的当下，消费疲软，回归刚需。拼多多深耕农业生鲜的战略意义也更为凸显，但对于资本市场而言，农业只是拼多多的起点和基本盘，不应该是其终点，完成区域市场下沉后，农业生鲜板块带来的强黏性和长尾效应，或许会是拼多多的“拐点”。